江河幕墻：期待裝修業務帶來業績彈性

　　【中國幕墻網】事項公司收購黔龍投資100%股權并將其更名為北京江河創展投資管理有限公司，日前已完成交割并辦理完成相關工商變更登記工作。該收購完成后，公司將通過江河創展持有北京港源投資12.5%的股權。

　　投資要點。收購港源完成第一步，時點符合預期。公司于2012年11月公告收購港源裝飾的框架合作協議，收購分三步：(1)公司收購黔龍投資100%股權，間接持有港源裝飾12.5%股權；(2)公司向港源裝飾增資，將持股比例增加至38.75%；(3)18個月內公司將以定向增發的形式，收購北京城建(14.06,0.00,0.00%)等所持有的港源部分股權，最終對港源的持股比例增加至65%。目前已完成第一步。。裝修業務將成為未來公司的主要業務，幕墻、裝修齊頭并進。承達、港源2011年收入合計達39.7億(承達14.4億、港源25.3億)，基于對裝飾業務前景的良好預期，我們分析認為未來2~3年公司的裝修收入占比可能超過幕墻。

　　預計裝修業務將帶來業績彈性。(1)長期看(3～5年)：收購港源明確了公司發展裝修業務的遠景和決心，基于對裝飾行業市占率提升的判斷，公司長期的成長空間被打開；(2)中期看(1～3年)：公司客觀承認幕墻業務增速穩定，業務重心向裝修傾斜，特別是營銷網絡的相互滲透，江河、承達、港源在訂單層面的整合值得期待；(3)短期看(6個月～1年)：2013年一季報、半年報業績同比增速超預期的概率大。我們認為承達、港源的并表將提供業績彈性，上半年業績增速超過50%的概率較大。

　　財務與估值。根據公司近期的收購、發債情況，我們預計公司2012～2014年每股收益分別為0.93、1.45、2.08元。由于裝修業務回款較好，改變了此前我們對公司應收賬款占比的假設，由絕對估值法得出公司目標價30.00元，上調公司評級由“增持”至“買入”。估值結果對應收占比假設的敏感性較高，詳見圖表1的敏感性分析。【完】

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